• UE et Méditerranée : le défi financier
  Olivier PASTRÉ
  Confrontations Europe, Mars 2008, pages 28 à 31

• Une crise salutaire
  Olivier PASTRÉ
  « L’Année des Professions Financières », AEF, 2008, pages 21 à 23

• Colbert : la durée et le travail au service de l’indépendance de la France
  Olivier PASTRÉ
  Diplomatie, Hors série Nº 5, Mars 2008, pages 10 à 12

• Vive les fonds souverains
  Olivier PASTRÉ
  J.P Betbèze (éd.) : « Fonds souverains : à nouvelle crise, nouvelle solution ? »
  PUF, 2008, pages 77 à 81

• Réflexion sur les transferts de risque de crédit
  Olivier PASTRÉ
  P. Artus (éd.) : « La crise financière : causes, effets et réformes nécessaires »
  PUF, 2008, pages 65 à 83

• Fonds, fonds, fonds, les très grosses marionnettes
  Olivier PASTRÉ
  B. Jacquillat (éd.) : « Hedge funds, private equity, marché financiers : les frères ennemis ? »
  PUF, 2008, pages 72 à 77

• La finance islamique à la croisée des chemins
  Olivier PASTRÉ et Krassimira GECHEVA
  Revue d’Economie Financière, Juin 2008, pages 124 à 146

• La crise : en cause, la démesure dans la titrisation et un excès de liquidité
  Olivier PASTRÉ
  Analyse Financière, Nº 28, pages 23 à 33

• La crise des « subprimes » et ses conséquences
  Olivier PASTRÉ
  Questions Internationales, Documentation Française
  Novembre - Décembre 2008, pages 23 à 35

• Les fonds de "private equity"
  Olivier PASTRÉ et Bertrand JACQUILLAT
  Revue d’Economie Financière, Octobre 2008, pages 9 à 13

• Ode à la déesse régulation - EURONEXT
  Olivier PASTRÉ
  2 février 2008

• Les banques françaises à la croisée des chemins
  Bertrand JACQUILLAT, Jean-Hervé LORENZI et Olivier PASTRÉ
  15 juillet 2008

• Refonder la Finance Mondiale
  Neuf réformes pour sauver la Finance mondiale
  Olivier PASTRÉ et Jean-Marc SYLVESTRE
  2 septembre 2008

• Les (premières) leçons de la faillite de Lehman Brothers
  Olivier PASTRÉ
  17 septembre 2008

• Ode à la gouvernance financière
  Olivier PASTRÉ
  11 décembre 2008

Euronext 2008
Ode à la gouvernance financière

d’après Edmond Rostand

(Cyrano de Bergerac)

Olivier Pastré

Professeur à l’Université

de Paris VIII

Vendre des crédits à qui ne peut rembourser

Non merci

Découper ces crédits en produits de marché

Non merci

Désintermédier à « donf » ; faire les libéraux

Non merci

Laisser les banques « squatter » les paradis fiscaux

Non merci

Pousser ceux qui notent à amplifier les cycles

Non merci

Réguler les dérivés avec des bésicles

Non merci

Créer des normes comptables qui rendent gaga

Non merci

Faire de la « fair value »… l’alpha et l’oméga

Non merci

Et Bâle II votant Subprime sans être contesté

Non merci, Non merci, Non merci… Mais… penser

Rêver, réguler, encadrer, être libre.

Avoir l’œil qui regarde bien, la voix qui vibre.

Réintermédier sans achever le crédit.

Suspendre un temps les normes prudentielles. Pardi.

Centraliser les marchés de gré à gré continûment.

Normaliser la titrisation séchemement.

Appliquer les mêmes règles à qui prend les mêmes risques

Faire en sorte que ne soit toujours défié le Fisc.

Encadrer des traders les rémunérations.

Nationaliser les agences de notations

Créer une supervision européenne. Vite.

Bref dédaignant d’être le lierre parasite.

Lors même qu’on n’est pas le chêne ou le tilleul.

Pas plus réguler.  Réguler mieux. Et pas tout seul.

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Les (premières) leçons
de la faillite de Lehman Brothers

Olivier Pastré

Professeur à l’Université

de Paris VIII

Auteur avec J.-M. Sylvestre

du « Roman Vrai de la Crise Financière » (Perrin)

La planète Finance a-t-elle définitivement perdu le Nord ? Certains croyaient la crise finie après le sauvetage de Fannie Mae et de Freddy Mac (les deux organismes américains de distribution et de garantie des prêts hypothécaires et qui possèdent ou garantissent ainsi plus de 5.000 milliards de dollars US du marché américain des hypothèques). Il n’en est rien. Treize mois après l’éclatement de la « bulle des subprime », Lehman Brothers, quatrième banque d’affaires américaine, a été mise en faillite, et l’assureur AIG, un des principaux assureurs mondiaux (en troisième position après ING et Allianz, mais ayant été longtemps numéro un du secteur) a été quasi nationalisé par la Federal Reserve Bank américaine. La crise n’est donc pas finie mais il est d’ores et déjà possible d’en tirer sept premiers enseignements.

1)      La crise n’est pas finie. Loin de là. Certains auraient mieux fait de se taire ou de garder leur plume en suspension. Les dépréciations bancaires mondiales vont encore s’alourdir dans les mois qui viennent. Et le pire c’est qu’il est impossible de prévoir l’ampleur exacte de ces dépréciations. Qui connaissait, il y a quelques mois, les risques dont étaient porteurs les crédits Alt A (catégorie de crédit située entre les subprimes et les primes…l’emprunteur n’ayant pas à donner d’information sur ses revenus !), les assureurs « monoline »  (garantissant des émissions de titres) ou les ARS (Auction Rate Securities, taux fixé par adjudication à la hollandaise par les souscipteurs) ? A plusieurs centaines de milliards de dollars la pièce (en termes de pertes), notre apprentissage de ces « merveilles » de l’ingénerie financière se révèle une pédagogie bien coûteuse ! Et tout le monde se demande aujourd’hui quelle sera la prochaine innovation financière « toxique » que nous allons découvrir. Que penser des cartes de crédits aux Etats-Unis et du crédit inter-entreprise en Europe ?

2)      Cette crise n’est pas une crise des « subprimes » mais bien une crise de la titrisation dans son ensemble. Les « subprimes » ne sont que la « partie émergée de l’iceberg »  des crédits bancaires transformés en produits de marché, produits certes plus liquides mais aussi plus volatils. Cette crise de titrisation est bien plus grave, car cela rajoute au moins un zéro de plus à l’addition virtuelle.

3)      Aucune banque n’est épargnée par la crise. Car, si Bear Sterns et Freddie Mac avaient commis de graves imprudences, Northern Rock en Angleterre et Lehman Brothers aux Etats-Unis ont, d’abord et avant tout été soumises à une crise de liquidité. La confiance étant le liquide amniotique de la Finance, la « perte des eaux » peut, en matière bancaire, se révéler fatidique. Aucune banque au monde n’est, à ce jour, à l’abri d’une  telle menace.

4)      Evénement du week-end, moins médiatisé que la chute de Lehman Brothers mais peut-être aussi important, si ce n’est plus : l’annonce, par l’américain AIG de cessions massives d’actifs et son sauvetage (momentané ?) par la Fed témoignent des difficultés extrêmes que rencontre l’ex N°1 mondial de l’assurance. La crise n’est donc pas seulement une crise bancaire. Tous les métiers de la Finance sont concernés. L’effet H5NI (contagion internationale) existe aussi en économie.

5)      Autre annonce du week-end, dont l’importance a été sous estimée par les médias : la reprise de Merrill Lynch par Bankamerica. Le « mercato » bancaire mondial est donc à nouveau ouvert. La crise a tétanisé de nombreuses banques. Mais elle a aussi démontré que certaines banques étaient plus solides que d’autres. Et que les « soldes » boursières étant ouvertes, la restructuration du paysage bancaire mondial allait s’accélérer. Avec ses désillusions et ses drames, mais aussi avec ses opportunités pour les banques les plus solides et les plus opportunistes. Avis aux amateurs.

6)      La méthode Coué a ses limites en économie. Dire « Tout va bien Madame la marquise » ou encore « Circulez, il n’y a rien à voir » n’a jamais durablement modifié les anticipations des agents économiques. La crise est là et, si l’économie réelle paraît, à ce jour, relativement préservée, ceci ne veut pas dire qu’elle pourra le rester très longtemps. Un « credit crunch » est inéluctable, qui pénalisera en premier lieu les PME et les ménages les plus fragiles. Il devient donc urgent de réagir. Sinon la crise va encore contribuer à accroître les inégalités entre agents économiques.

7)      Jamais les réformes n’ont été plus nécessaires. Le moins que l’on puisse dire c’est que les propositions dans ce domaine paraissent, à ce jour, aussi rares que dépourvues d’ambition. L’autorégulation est nécessaire mais n’est pas suffisante. Des réformes de grande ampleur doivent donc être entreprises rapidement et à tous les niveaux. Au niveau microéconomique des institutions financières, en matière de rémunération des salariés des banques comme en matière de contrôle de risques. Au niveau mésoéconomique des industries financières, en balayant large : des agences de notation aux banques, en passant par les institutions financières non bancaires, en particulier aux Etats-Unis. Enfin au niveau macroéconomique. Les normes comptables (IAS) et prudentielles (Bâle II), fondamentalement pro-cycliques, doivent être remises à plat, comme doit être réformée la gouvernance mondiale. Ce n’est pas le G7 qui va nous permettre de sortir de la crise puisqu’il laisse à sa porte les pays (émergents) qui sont les seuls capables de continuer à porter la croissance mondiale. Ce n’est pas non plus le FMI, dans sa « feuille de route » actuelle, qui pourra assurer la coordination minimale des politiques économiques dont le Monde a besoin aujourd’hui.

Il n’y a aucune raison de céder à la panique. Contrairement à la crise de 1929, (que certains de nos « dépressifs de service » invoquent à longueur de colonnes), l’économie mondiale est, aujourd’hui encore, en croissance forte, grâce aux pays émergents. Et il y a des « pilotes dans l’avion », comme l’ont démontré les banques centrales, depuis un an, par leur réactivité. Pas de raison donc de paniquer. Mais toutes les raisons de réagir vigoureusement. Et vite. Dans quelques mois, il sera trop tard.

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Refonder la Finance Mondiale
Neuf réformes pour sauver la Finance mondiale

Olivier Pastré

Jean-Marc Sylvestre

Auteurs de « Le roman vrai de

la crise financière », Perrin, 2008

La mise en faillite de la banque américaine Lehman Brothers remet les pendules à l’heure ! On a tout dit sur cette crise bancaire, ou presque. Et que de bêtises ! Cette crise n’est pas une crise des « subprimes » mais une crise, bien plus globale, de la titrisation. Cette crise n’a rien à voir avec la crise de 29, car elle a éclaté dans le cadre d’une économie mondiale en croissance très vigoureuse. Mais cette crise n’est pas non plus une crise comme le Monde en a connu à répétition depuis plus de 20 ans, de celle des « savings and loans » américaines à la fin des années 80 à la bulle Internet au tournant du millénaire. Car la crise actuelle est une crise globale, qui touche tous les pays et tous les recoins de la « planète Finance ». La responsabilité de cette crise ne peut donc être imputée de manière exclusive à aucun agent économique en particulier, pas plus les agences de notation que les Banques centrales ou les banques elles même. Renonçons donc au confort intellectuel de la désignation de tel ou tel bouc émissaire et regardons la réalité en face. Cette crise est une crise globale qui tient à une difficulté majeure à évaluer le risque financier aujourd’hui et qui éclate dans une économie mondialisée,  déséquilibrée (déficits américains, excédents des pays émergents…) et surliquide.

On pourrait évidemment attendre des mécanismes de marché qu’ils opèrent le rééquilibrage selon des logiques que l’on connaît bien : les restrictions de crédit vont générer un ralentissement de l’activité, qui commandera une baisse de la demande de financement, ce qui permettra aux banques de se refaire une santé. La hausse du prix du pétrole freinera la consommation ou poussera les investisseurs vers des énergies alternatives :  la hausse des prix peut rendre les consommateurs et les investisseurs intelligents ! La baisse des mêmes prix peut permettre d’amorcer un processus de reprise.

L’OCDE vient de confirmer le début d’amélioration de la situation économique américaine pour  cette fin d’année, en précisant que les processus d’ajustement s’opéraient plus rapidement que ce qu’on avait pu imaginer.. Pourquoi ? Tout simplement parce que la baisse d’activité a allégé la demande de pétrole, d’où le fléchissement des prix. Et, si les prix du pétrole baissent, l’industrie et le consommateur respirent. Enfin, la reprise américaine s’opère grâce aux effets quasi-miraculeux d’un dollar complètement déprécié. Dans un an, l’économie européenne pourrait profiter de facteurs identiques pour rebondir.  On est là dans le jeu normal du marché. Sauf que ce marché est complètement cynique.

 Toute crise majeure a pour effet d’éliminer du jeu ceux qui ont pris trop de risques et qui ont été irresponsables. Le système n’a pas à faire de morale ; les acteurs du système doivent, eux, avoir un comportement moral. Le système n’a pas à être responsable ; les acteurs du système, eux, doivent être complètement responsable. On peut donc s’attendre à ce que le jeu du marché contribue à retrouver un équilibre de croissance. Le problème c’est que le rééquilibrage sera long et douloureux. Les faillites bancaires se sont multipliées. Les restrictions de crédits ont déjà fait des millions de victimes. Les autorités politiques ne peuvent pas accepter les conséquences sociales d’un tel désastre.

C’est bien pour cette raison qu’elles ont, elles, la responsabilité d’améliorer le fonctionnement du système par des règles du jeu plus claires et mieux adaptés a la mondialisation. 

Ce qui est le plus grave aujourd’hui, un an après l’éclatement de la crise, ce n’est pas tant les erreurs de diagnostic, ce n’est pas tant les interventions massives pour éviter les catastrophes que l’absence de propositions de réformes. Oh ! Il y a bien en çà et là quelques « réformettes » et quelques velléités de mise à plat du système. Mais ce qui a été fait en un an n’est pas à la mesure des dysfonctionnements que cette crise a révélé et nous conduit donc tout droit, et à une vitesse croissante, dans le « mur » de la récession. Face à une telle situation, il est neuf réformes au moins qu’il faut mener en parallèle et non séquentiellement

1)      la refonte par les banques de leurs grilles de rémunération et de leurs procédures de contrôle interne.

2)      la création rapide d’un superviseur bancaire européen.

3)      l’élargissement du périmètre de régulation, de sorte que tous les acteurs financiers qui prennent des mêmes risques soient soumis aux mêmes règlementations.

4)      la réforme du cadre réglementaire s’imposant aux agences de notation et aux « hedges funds ».

5)      la migration progressive des marchés de gré à gré vers une plus grande centralisation et des produits de titrisation vers une normalisation plus rigoureuse.

6)      la redéfinition des missions du FMI, pour faire assumer à celui-ci les fonctions de coordination, à l’échelle mondiale, des politiques monétaires et de mise en cohérence des régulations financières.

7)      le contrôle progressif des paradis fiscaux, notamment en matière de transparence.

8)      l’ouverture aux pays émergents de la gouvernance de l’économie mondiale, ce qui passe par une remise en cause du G7.

9)      l’adaptation des normes comptables (IFRS) et prudentielles (Bâle II) aux enseignements tirés de la crise actuelle.

Ces neuf réformes ne sont ni de Droite ni de Gauche, ni libérales ni « colbertistes ». Elles sont de simple bon sens. Pour faire en sorte que l’économie de marché se remette à faire ce qu’elle sait faire mieux que tout autre système, à savoir créer de la valeur, sans se transformer en une machine à générer des inégalités et des exclusions.

Nous ne sommes pas en 1929. Nous sommes en 1492. Aux frontières d’un Nouveau Monde.

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Les banques françaises à la croisée des chemins

Bertrand Jacquillat

Jean-Hervé Lorenzi

Olivier Pastré

Professeurs à l’Université

« La crise est finie ». Un hebdomadaire économique a fait sa « Une » sur ce titre il y a quelques semaines. Cet hebdomadaire devrait aujourd’hui présenter des excuses à ses lecteurs. Car la crise bancaire mondiale, non seulement n’est pas finie, mais ne fait que s’amplifier.

Certains des stigmates de cette crise sont connus : au cours des derniers jours, le dépôt de bilan de la banque américaine Indymac  le sauvetage in extremis de Freddie Mac et Fannie Mal, opéré par l’Etat américain, l’offre de démission des deux principaux dirigeants du Crédit Agricole, le départ précipité du patron de Wachovia. Et cela avant même que commence la série des annonces de résultats du premier semestre 2008 que les principaux analystes anticipent comme « extrémements préoccupants ».

Mais d’autres stigmates de cette crise sont encore, à ce jour, inconnus ou, au mieux, incertains. Ainsi en est-il des comptes des compagnies d’assurance, protégées certes par des règles comptables plus souples que celles des banques, mais grosses consommatrices de produits de titrisation entre 2002 et 2005. Ainsi en est-il aussi de l’impact – encore limité à ce jour, mais pour combien de temps ? – du ralentissement économique sur les comptes bancaires. Dans cette tourmente, des interrogations se font jour sur la solidité des banques françaises.

Il est temps d’affirmer que, dans la déroute bancaire généralisée, les banques françaises sont parmi les plus solides du monde. Le système bancaire français se distingue de celui de ses principaux concurrents sur cinq points au moins. Tout d’abord, des errements moins nombreux que ceux de ses homologues américains, anglais et espagnols en matière de financement de l’immobilier. Ensuite un effort de transparence des comptes que de nombreux pays pourraient nous envier. Troisièmement, un niveau de fonds propres (après recapitalisation) à faire pâlir de jalousie de nombreuses  banques américaines. Plus généralement, un poids relatif des banques mutualistes qui met une part importante de notre système à l’abri des convoitises boursières de ses concurrents. Enfin, une structure industrielle organisée autour de sept principaux acteurs qui rend toute recomposition nouvelle au mieux inutile, comme en a récemment témoigné l’abandon, par la BNP, de son projet de rapprochement avec la Société Générale.

Si l’on prend un peu de recul, la situation de nos principaux concurrents paraît moins enviable que la nôtre. Ne parlons même pas de l’industrie bancaire américaine, en complète déconfiture, qui justifie les projets de réformes, de plus en plus ambitieux au fil des mois, proposés par le Secrétaire d’Etat au Trésor, Henry Paulson. Au plan européen,  le secteur bancaire allemand apparaît de plus en plus archaïque ; l’italien a beaucoup de mal à sortir d’une longue période de glaciation et de protectionnisme occulte ; l’anglais et, à moindre degré, l’espagnol peinent à s’affranchir de pratiques bien peu concurrentielles, qui ont fait leur précaire fortune avant que n’intervienne la crise des « subprime ». Il n’est parfois que de regarder ses concurrents pour se convaincre que la situation de la France, en matière bancaire, ne justifie aucun « déclinisme ».

Ceci ne veut pas dire que les banques françaises n’ont pas, elles aussi, de multiples défis à relever. Si elles ont été moins « greedy » (avides) que la plupart de leurs consœurs, elles sont plus exposées au risque des rehausseurs de crédit que les autres. Par ailleurs, la concurrence des banques des pays émergents les impacte autant que toutes les autres banques. Enfin, elles restent d’une taille, à l’échelle mondiale, qui est clairement sous-optimale. La solution à ce dernier problème, le plus grave pour l’avenir, ne passe pas par des recompositions à l’échelle nationale qui feraient nécessairement jouer d’importantes déséconomies d’échelle. Mais, au contraire, par une expansion internationale de chacune des banques françaises, menée, certes, avec prudence (rappelons-nous les mauvaises surprises liées au démantèlement d’ABN Amro en Hollande), mais aussi avec détermination, en cette période de « soldes » boursières. Enfin, dernier défi, et non des moindres, lutter contre l’exclusion bancaire (aussi bien des particuliers que des PME) au moment même où le mouvement de réintermédiation bancaire généralisée ne pourra pas ne pas conduire à un « crédit crunch » dont seul le momentum et l’ampleur reste inconnu à ce jours.

En ce lendemain de 14 juillet il nous est apparu nécessaire de rappeler la « confiance » qu’il nous fallait renouveler à notre industrie bancaire. Tout en rappelant avec force les défis planétaires qu’il lui reste encore à relever…

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EURONEXT  Ode à la déesse régulation

Olivier Pastré

Professeur à l’Université

de Paris VIII

On a vu fondre sur nous la crise du « subprime »
Oh quel étonnement ! Mais surtout oh quel crime !

Quand on découvre 1) que Greenspan  n’est pas Dieu
Que le « leverage » peut tout faire et même mieux

Que le risque s’attache toujours au rendement
Que le crédit s’essaime à tous les vents

Que la notation n’est en rien une pythie
Que les courtiers sont de vils mercantis

C’est soit hypocrisie soit, pire, complicité
En comparaison, les hedges doivent être acquittés

N’exagérons quand même pas. Ils ont des gamelles
Short termism et Spiel - Ta mère ! - sont leurs deux mamelles

Quatre principes doivent diriger notre conduite
L’autorégulation : oui ; mais pas sans limites

La transparence en tout lieu doit être pronée
Et le patriotisme ne doit pas être oublié

Pitié ! Gérard et Jean-François sachez réguler
L’avenir du 93 de ce sceau est marqué

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